原文题目：Climate Change and Firm Valuation: Evidence from a Quasi-Natural Experiment

原文作者：Philipp Kruger

原文期刊：工作论文

关键词：DID 公司价值 温室气体 准自然实验 强制披露

文献摘要

本文主要研究强制性披露温室气体排放量的规则（GHG）对企业市值的影响。作者选取伦敦证券交易所主板市场上市公司为实验组，对于每一个实验组的英国公司，选取欧洲（除英国外）同一行业的、具有相似规模的企业作为为英国公司的对照组，同时引入强制性披露温室气体排放的法案作为冲击源，并以此来构造DID模型。通过准自然实验，作者发现披露法规导致公司市值表现出正估值效应，即披露法规的出台导致公司市值增加。对于大型企业和来自碳密集型行业（例如石油和天然气）的企业而言，股票市值增加幅度更大。作者对正估值产生的原因进行分析，发现主要是受到资本市场的推动，例如公司披露自身温室气体排放量增加了公司股票的流动性，降低了股票的买卖差价等，进而增加了公司市值。

一、研究背景

在2012年，英国政府修改了2006年“公司法”中的部分内容，该新法要求名单上列出的英国公司（涉及所有的英国上市公司），公开报告他们的温室气体排放情况。法案要求企业以公司生产经营活动为基础报告年度二氧化碳当排放量，既要报告绝对量（数量）也要报告相对排放量（强度），其中，生产经营活动包括燃料燃烧和购买电力，热力，蒸汽的任何设施的运营等。

二、数据处理

实验组选取了2012年6月在伦敦证券交易上市的所有证券，共包含1038种不同的证券。其中，我们剔除了存款收据，固定利息证券，权证股权投资工具和非平等投资工具以及REITs，然后将剩下的证券与“Datastream”和“Worldscope”的数据库中的财务数据匹配（2008年到2013年），将财务数据缺失的公司再次剔除，共剩下418家公司作为本次研究的实验组。

对照组选取“Datastream”数据库中的所有股票为样本，以此为基础剔除2008年到2013年财务数据缺失的公司，并将剩下的公司与实验组的股票相匹配，匹配原则是寻找同行业资产规模最为接近的欧洲公司。

三、实证研究

作者采用DID分析（这种方法优于简单地比较监管冲击前后的结果，因为此结果可能存在前后差异，这是由于前后趋势所致，而DID可以捕捉到这种趋势）。本文一共构造了五组DID方程，第一组方程解释变量为托宾q值，因变量有三个分别是分组虚拟变量——样本是否为实验组，时间虚拟变量——数据日期是否在2011年之后，即强制披露法规实际产生效果之后，（虽然法规是在2012年公布，但是在2011年就产生了影响），前两个虚拟变量的乘积；第二组方程考虑到资产规模的影响，加入了控制变量——资产规模，并取其对数；第三组方程在第二组的基础上加入了行业固定效应；第四组进行单个行业分析；第五组取消对照组，进而对实验组系数进行估计。作者发现强制性披露法案作为冲击源，对公司的市值产生了正向的影响。

由于在强制披露法规出现之前，部分公司会公开公布污染情况，作者将实验组的公司分为两部分，一部分是在法规出现之前便公开公布污染情况的企业，另一部分是从不公布和私下公布的企业，发现非公开公布污染信息的企业市值增幅更大（DID相关系数更显著）。作者进一步对不同行业进行DID分析和对每个行业规模前50%的企业进行DID分析，发现大型企业和碳密集型行业（例如石油和天然气）的企业，市值增幅更大。

作者在上述基础上，进一步分析了产生了正估值效应的原因，通过在DID框架下加入额外的变量，资本市场变量（流动性）和实际资本支出变量，发现正估值效应主要是受到资本市场的推动（DID系数更为显著），主要途径是公司披露温室气体排放的信息增加了公司股票流动性，降低股票买卖差价，从而增加了市值。

四、结论及展望

在文中，作者通过引入强制性披露温室气体排放量的法案作为外生冲击源，以英国部分上市公司作为实验组，欧洲的部分公司作为对照组，发现强制披露温室气体排放量的法规导致英国企业产生了正估值效应，即法规导致企业市值增加。作者通过对实验组样本进行分组，发现对于大型企业和碳密集型行业（例如石油和天然气）的企业来说，市值增幅更大。作者进一步探讨了正估值的原因，发现市值上涨的原因主要是受到资本市场的推动，例如公司披露自身的温室气体排放量会增加了公司股票的流动性，降低了股票的买卖差价等，从而增加市值。作者对GHG产生的正估值原因分析较为简单，是否还有其他的因素的影响是值得进一步探讨的。

文献分析：

李国庆  中央财经大学硕士研究生

指导老师：

王遥 中央财经大学绿色金融国际研究院院长

来源：中央财经大学绿色金融国际研究院